Mi abuelo tenía una pasión: las carreras de caballos. Si nombrabas a un caballo, podía decirte quiénes eran su padre y su madre, y cuando apostaba siempre era al ganador. En su opinión, no existían las apuestas por las que se barajaban tanto la victoria como el posible puesto en que quedara el caballo en caso de que no ganara («each way bets»). Cuando era joven, no entendía por qué el mismo caballo no ganaba siempre; a buen seguro, si era el más rápido una vez, lo sería casi siempre. Entonces, me explicó cómo funcionaba el sistema de hándicap, por el que, cada vez que un caballo ganaba, cargaba con un peso mayor en su siguiente carrera. Esto es lo que tornaba su pasión en la vida algo interesante, incierto e impredecible.
Ganadores en serie, aun con su hándicap de valoración
En el mercado bursátil, el sistema de hándicap viene determinado por las valoraciones. Sin embargo, en el periodo transcurrido desde la crisis financiera mundial, parece que el hándicap de valoración no ha igualado la carrera. Año tras año, se han dado los mismos ganadores pese a que se les han concedido valoraciones de partida cada vez más altas. Los ganadores sistemáticos han sido el mercado de renta variable estadounidense y, dentro de este, el sector tecnológico y, en este segmento, los títulos que se han dado a conocer como títulos de megacapitalización en sector tecnológico, los «siete magníficos» o, en fechas más recientes, cuando Broadcom se convirtió en el octavo valor en superar el billón de dólares de capitalización bursátil: «BATMMAAN» (acrónimo de Broadcom, Apple, Tesla, Microsoft, Meta, Alphabet, Amazon y Nvidia). Sorprendentemente, estos ocho títulos representan ahora más del 23% de la capitalización bursátil del MSCI ACWI.
A efectos de poner esta cifra en contexto, todo el mercado japonés equivale al 4,7% del índice MSCI ACWI, mientras que el mercado del Reino Unido solo equivale al 3,0%. Llevamos años escuchando de parte de los encargados de la asignación de activos que el mercado de renta variable del Reino Unido resulta barato, si bien ha revelado un mal comportamiento de manera sistemática. La carga sobre el caballo que llevaba el mercado de renta variable británico no era lo suficientemente reducida para hacerlo competitivo. De hecho, a veces parecía que podías quitarle el jinete del lomo y, aun así, no habría seguido el ritmo del mercado estadounidense.
La renta variable británica obtiene peores resultados que la estadounidense, que prevalece frente al resto del mundo
Fuente: Bloomberg, FTSE All-Share frente al MSCI World (series de precios)
«¿Por qué siempre han salido los mismos ganadores? La respuesta se halla en la fortaleza de sus fundamentales.»
Los fundamentales catapultan a los ganadores
Así pues, cabría preguntarse lo siguiente: ¿qué ha fallado en el sistema de hándicap del mercado bursátil, por qué la valoración no ha logrado igualar la carrera y por qué han surgido ganadores constantes? La respuesta se halla en la fortaleza de los fundamentales de los títulos tecnológicos estadounidenses que se han citado con anterioridad. Desde su salida a bolsa (OPV) en 2004 —adquirimos el título en 2005 y lo hemos mantenido de manera constante desde entonces—, Alphabet lleva dos décadas generando unos incrementos en los ingresos y los beneficios superiores al 25% anual. Esto casi no tiene parangón en términos de envergadura y, sin lugar a dudas, de duración. Amazon lleva experimentando un crecimiento de los ingresos del 25% anual el mismo periodo de veinte años. Meta solo aterrizó en el mercado en 2012, pero ha revelado un crecimiento de los ingresos del 35% anual desde ese entonces. Apple ha crecido hasta acaparar la rentabilidad del mercado de teléfonos móviles, al tiempo que ha recomprado el 42% de sus acciones en circulación desde finales de 2012. Nvidia ha revelado la trayectoria más espectacular, puesto que sus ingresos de 27.000 millones de USD en el ejercicio fiscal de 2023 (cierre de ejercicio en enero) podrían situarse cerca de los 130.000 millones de USD solo dos años después. En los últimos veinte años, en el Reino Unido, el FTSE All-Share ha aumentado los beneficios un 3,4% anual y ese ritmo de crecimiento se ralentizó tras la crisis financiera mundial. Ahora se puede apreciar por qué el sistema de hándicap falló. Ni siquiera la casa de apuestas Paddy Power podría haber fijado los pronósticos iniciales al nivel adecuado en esta carrera. No había precedentes y resultaba una tarea imposible de realizar.
Eso es el pasado. No dice nada del futuro, pero ayuda a establecer los pronósticos iniciales, las valoraciones de los corredores y de los jinetes. El múltiplo precio/beneficios (PER) previsto sobre el índice S&P 500 es de 22 veces frente a las 13 veces del resto del mundo. El PER medio de BATMMAAN es de 29 veces. Excluyo a Tesla de esta ecuación porque, en mi opinión, Tesla no es una compañía “magnífica”, y, desde que tuvieron lugar los comicios en Estados, se podría argumentar que se ha convertido en una «acción meme», que habla más de lo que hace.
¿Puede el grupo perseguidor cerrar la brecha?
En la actualidad, parece que casi todo el mundo dispone de un teléfono inteligente, y ya hemos asistido a un movimiento sustancial hacia la publicidad en línea. Las tasas de crecimiento de estas compañías en el futuro serán más mundanas que en los últimos veinte años, aunque las posibilidades de generación de efectivo y asignación de capital siguen siendo sólidas, además de que siguen siendo poderosas franquicias de calidad. Apple podría generar más de 100.000 millones de USD de flujos de caja libre este año. Sin embargo, la computación en la nube es un oligopolio de raudo crecimiento y la IA se encuentra en su fase embrionaria. Como grupo, BATMMAAN seguramente no podría igualar las tasas de crecimiento o la duración de dicho crecimiento que ha experimentado en términos históricos, si bien sigue teniendo visos de resultar un grupo muy competitivo. En conjunto, realizan inversiones de capital de más de 200.000 millones de USD e invierten cerca de 260.000 millones de USD en investigación y desarrollo. Si esto genera algo parecido a la ventaja competitiva y la opcionalidad de productos que ha generado históricamente, el crecimiento revelará indicios de solidez. Si echo un vistazo al consenso de Bloomberg, el PER del grupo (sin Tesla) en 2030 se reduce a 15 veces, frente a las 13 veces del S&P 500, lo que supone duplicar los beneficios del grupo. ¿Experimentará el resto del mundo crecimiento en sus beneficios en los próximos seis años? ¿Rendirá bien el caballo británico?
Creo que la carrera va a estar más igualada. Sin duda, revestirá más atractivo, si bien, a mi parecer, el grupo BATMMAAN, o al menos algunos de los valores que lo componen, podría volver a batir los pronósticos. No cabe duda de que serán competidores en la carrera y será un caballo difícil de batir para el resto del mercado.
Fuente de todos los datos: Bloomberg, 19 de septiembre de 2024
